近六個(gè)工作日，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作投放了超過(guò)七千億元資金。隨著稅期過(guò)去以及連續(xù)凈投放的累積效果顯現(xiàn)，7月22日，市場(chǎng)上各類資金價(jià)格指標(biāo)紛紛回落，資金面正恢復(fù)寬松。

　　不過(guò)，7月央行流動(dòng)性操作沒(méi)有結(jié)束，甚至好戲還在后頭。本周還有將近萬(wàn)億元的央行逆回購(gòu)和MLF到期，央行實(shí)施對(duì)沖值得期待，同時(shí)，定向中期借貸便利(TMLF)操作窗口也將打開(kāi)。市場(chǎng)人士指出，資金面回暖的態(tài)勢(shì)不會(huì)發(fā)生改變，從更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，貨幣政策易松難緊，后續(xù)不排除繼續(xù)實(shí)施降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)，流動(dòng)性具有保障。本周科創(chuàng)板開(kāi)市交易，面臨較好的資金環(huán)境。

　　密集操作對(duì)沖稅期擾動(dòng)

　　7月22日，央行開(kāi)展500億元7天期逆回購(gòu)操作，因無(wú)央行逆回購(gòu)到期，全額實(shí)現(xiàn)凈投放。自7月16日以來(lái)，央行已連續(xù)5日開(kāi)展逆回購(gòu)操作，交易總量達(dá)到了5100億元，同期并沒(méi)有央行逆回購(gòu)到期，因此全都實(shí)現(xiàn)了凈投放。

　　逆回購(gòu)操作只是近期央行流動(dòng)性投放的一部分。7月15日，央行在等額續(xù)做當(dāng)日到期的1885億元MLF操作的基礎(chǔ)上，對(duì)中小銀行實(shí)施增量操作，當(dāng)日累計(jì)開(kāi)展2000億元MLF操作。從全口徑來(lái)看，7月15日以來(lái)的6個(gè)工作日，央行累積投放資金7100億元，凈投放5215億元。

　　與其他月份一樣，央行在月中時(shí)點(diǎn)如此密集地釋放流動(dòng)性，主要是為了對(duì)沖稅期、政府債券發(fā)行繳款等的影響。通常來(lái)說(shuō)，稅期高峰出現(xiàn)在每月15日前后，而月中也是一個(gè)月內(nèi)地方債等政府債券發(fā)行繳款最密集的時(shí)候，這兩項(xiàng)因素都會(huì)推高財(cái)政庫(kù)款，意味著資金從銀行體系流向國(guó)庫(kù)，形成流動(dòng)性回籠。

　　7月是傳統(tǒng)稅收大月。數(shù)據(jù)顯示，2017年7月新增財(cái)政存款高達(dá)11600億元，2018年7月也達(dá)到9345億元，幾乎是當(dāng)年增量最多的一個(gè)月，這意味著，7月份財(cái)稅清繳對(duì)流動(dòng)性的影響在全年中可能是最顯著的。

　　近期資金價(jià)格指標(biāo)的走勢(shì)足以證明7月稅期的威力。以銀行間市場(chǎng)隔夜回購(gòu)利率為例，6月末7月初DR001一度下行至超預(yù)期的低位。數(shù)據(jù)顯示，DR001加權(quán)價(jià)在6月26日首度跌破1%，7月3日跌破0.9%，次日?qǐng)?bào)于0.8431%，刷新該指標(biāo)有紀(jì)錄以來(lái)的最低紀(jì)錄；不僅如此，7月2日，DR001盤中最低成交到0.7%，跌破了另一項(xiàng)指標(biāo)R001在2009年創(chuàng)出的0.72%的歷史大底。從多個(gè)角度看，6月初的短期資金價(jià)格都達(dá)到了歷史上極低甚至是最低水平，表明當(dāng)時(shí)銀行體系的流動(dòng)性極為充裕。然而到了7月中旬，市場(chǎng)上資金價(jià)格指標(biāo)紛紛反彈，尤其是短端利率。DR001加權(quán)價(jià)在7月12日突破了2%，次日又漲破2.5%，19日漲至2.82%，這是4月24日以來(lái)的最高值。盤中，DR001更是頻頻出現(xiàn)3%以上的成交量。隔夜利率從低于1%到漲至3%以上，背后反映的現(xiàn)實(shí)是——即便流動(dòng)性如7月初那般異常充裕，也擋不住7月稅期等因素的集中沖擊。這就需要央行適時(shí)干預(yù)，給予必要的流動(dòng)性支持。

　　資金價(jià)格重新回落

　　7月22日，市場(chǎng)上各類資金價(jià)格指標(biāo)紛紛回落。債券回購(gòu)利率方面，DR001加權(quán)價(jià)跌17bp至2.66%，更具代表性的DR007跌14bp至2.69%，跨月的DR014跌18bp至2.80%。

　　貨幣中介機(jī)構(gòu)指出，22日早間資金供求形勢(shì)明顯改善，回購(gòu)利率持續(xù)回落，未到中午收盤，各機(jī)構(gòu)頭寸紛紛軋平，資金面恢復(fù)寬松。午后，隔夜至跨月的資金供給充足，逐漸出現(xiàn)減點(diǎn)的隔夜資金融出，呈現(xiàn)近半個(gè)月來(lái)少有的寬松局面。

　　資金面恢復(fù)寬松，既源于稅期結(jié)束、擾動(dòng)消退，也得益于前期央行連續(xù)實(shí)施流動(dòng)性凈投放。

　　一個(gè)細(xì)節(jié)是，22日的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告只提到操作細(xì)節(jié)，未說(shuō)明操作動(dòng)機(jī)。之前的公告，一般都會(huì)解釋開(kāi)展逆回購(gòu)操作是為了對(duì)沖稅期或者對(duì)沖政府債券發(fā)行繳款的影響。這也從側(cè)面印證了稅期擾動(dòng)已經(jīng)結(jié)束。

　　按照以往經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)稅期過(guò)去，資金面逐漸恢復(fù)常態(tài)，央行也將相應(yīng)調(diào)整公開(kāi)市場(chǎng)操作。比如，22日的央行逆回購(gòu)交易量就比之前一次操作減少了一半，后續(xù)很可能繼續(xù)減少，直至停做。不過(guò)，7月央行流動(dòng)性操作很可能沒(méi)有結(jié)束。

　　TMLF操作窗口開(kāi)啟

　　有理由相信，7月份央行流動(dòng)性操作還沒(méi)有結(jié)束。理由主要有兩點(diǎn)，一是本周還有較多的央行流動(dòng)性工具到期；二是TMLF操作窗口再次打開(kāi)。

　　由于上周央行開(kāi)展了較多的7天期逆回購(gòu)操作，本周將迎來(lái)總共4600億元的央行逆回購(gòu)到期，今后4天分別有1600億元、1000億元、1000億元和1000億元央行逆回購(gòu)到期。此外，7月共有兩筆MLF到期，7月13日到期1885億元(順延至7月15日到期)，7月23日還有5020億元MLF到期。不僅如此，之前央行有關(guān)負(fù)責(zé)人曾表示，因?yàn)門MLF操作是根據(jù)銀行對(duì)小微和民營(yíng)企業(yè)貸款的增量和需求情況綜合確定的，搜集相關(guān)數(shù)據(jù)需要一定的時(shí)間，所以基本上都是在季后首月第四周進(jìn)行操作。7月是季度首月，而本周正好是7月第四周，TMLF操作窗口再次打開(kāi)。

　　分析人士指出，考慮到資金面剛剛恢復(fù)平穩(wěn)，但本周余下時(shí)間到期的央行逆回購(gòu)和MLF合計(jì)高達(dá)9620億元，倘若央行不開(kāi)展任何操作，顯然會(huì)導(dǎo)致流動(dòng)性總量再次降到合理充裕水平之下，并引起貨幣市場(chǎng)波動(dòng)，因此，預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)開(kāi)展一定規(guī)模的流動(dòng)性投放操作。

　　關(guān)鍵可能是操作工具的選擇，央行逆回購(gòu)、MLF、TMLF，多種工具帶來(lái)了多種組合，而隨著23日MLF到期，懸念終將揭曉。

　　中國(guó)政府網(wǎng)消息，在7月15日國(guó)務(wù)院召開(kāi)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)專家和企業(yè)家座談會(huì)上，主要領(lǐng)導(dǎo)強(qiáng)調(diào)“要堅(jiān)持實(shí)施積極的財(cái)政政策、穩(wěn)健的貨幣政策和就業(yè)優(yōu)先政策，適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，運(yùn)用好逆周期調(diào)節(jié)工具�！�、“疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，降低中小微企業(yè)融資成本�！币恍┦袌�(chǎng)人士認(rèn)為，作為降成本的新型定向工具，央行繼續(xù)開(kāi)展TMLF操作的可能性頗大。如此的話，央行在繼續(xù)開(kāi)展TMLF操作的同時(shí)，如何續(xù)做到期MLF及對(duì)沖到期央行逆回購(gòu)便成為一大看點(diǎn)。

　　目前可確定的是，央行還將實(shí)施一定規(guī)模的流動(dòng)性投放，并繼續(xù)通過(guò)TMLF及MLF等投放長(zhǎng)期流動(dòng)性，資金面回暖的態(tài)勢(shì)不會(huì)發(fā)生改變，下個(gè)月資金面有望保持平穩(wěn)偏松的態(tài)勢(shì)。從更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，隨著海外寬松氛圍持續(xù)發(fā)酵，月底美聯(lián)儲(chǔ)亦有較大可能實(shí)施預(yù)防式降息，中國(guó)貨幣政策操作空間得以進(jìn)一步拓寬，貨幣政策易松難緊，后續(xù)不排除繼續(xù)實(shí)施降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)，流動(dòng)性具有保障。

　　值得一提的是，本周科創(chuàng)板正式開(kāi)市，隨著央行連續(xù)投放流動(dòng)性，市場(chǎng)將面臨較好的資金環(huán)境。